华泰证券发布研报称，上半年美国增长超预期，三季度GDP增速则进一步加速至年化3.5%-4%的水平。增长“强韧性”和曲线倒挂的不协调成为下半年来美债长端利率上升的重要推动因素。该团队预计，四季度季比折年增速可能从3季度接近4%放缓至1%左右。由于4大拖累中大部分为非永久性因素，美国经济增长明年的走势可能不会延续今年4季度大幅减速的趋势。
以下为华泰证券核心概要：
概述：上半年美国增长超预期，三季度GDP增速则进一步加速至年化3.5%-4%的水平。增长“强韧性”和曲线倒挂的不协调成为下半年来美债长端利率上升的重要推动因素。本文我们探讨可能拖累美国4季度增长的多重因素。我们预计，四季度季比折年增速可能从3季度接近4%放缓至1%左右。
往前看，市场预期和实际实现增长的“预期差”有望收窄。然而，由于以下4大拖累中大部分为非永久性因素，美国经济增长明年的走势可能不会延续今年4季度大幅减速的趋势。高频指标层面，金融条件变化仍是此后1-2个季度增长“信息量”最大的领先指标。
核心观点
拖累1：金融条件收紧(FCI)压制四季度和一季度增长
金融条件收紧或将压低4季度GDP增长约1%。8月以来，美债利率上升、利差走阔、股市下跌、美元走强，共同高盛金融条件指数(financial condition index， FCI)累计收紧近100基点。从设计原理上，高盛金融条件收紧100个基点，拖累此后约2个季度的环比增长率约100个基点。
拖累2：暑期的强劲消费增长可能在四季度回落
夏季旅游高峰等因素导致美国暑期消费支出强劲，但9-11月或将明显回落，高频指标也印证了这一规律。疫情后美国消费呈现“重服务、轻商品”的特征，导致假期消费环比(即使用此前季节性因子调节后)仍然明显偏强，但此后大概率回落。6-8月美国居民消费(PCE)娱乐和出行实际支出相对去年同期增长约10%，这些消费或将在出行高峰后下降。BEA刷卡数据显示，居民在娱乐、餐饮和出行等支出在暑期激增，但9月后开始回落。目前看,PCE季节调整后的环比折年增长可能从3季度的3.0%下降至4季度的0.5%。
拖累3：学生贷款利息偿还或边际压低消费增长
学生贷款(student loan)利息豁免到期后，利息支出将减少年化约等于0.4个点GDP的可支配收入。学生贷款总规模约为1.6万亿美元，利率均值约为年化4.7%(本科生)和6.1%(研究生)，其中9成为来自于政府。疫情期间，学生贷款利息被豁免，但今年10月开始学生贷款持有人需要开始偿还利息，据测算重启利息偿还或影响2700万人的可支配收入，每月需偿还利息支出约200-300美元。教育部每日利息收入显示，学生贷款利息年化约为920亿美元，相当于GDP的0.4%。
拖累4：四季度美国政府仍面临暂时关门风险，或影响短期增长
我们估算，政府关门一周将拖累四季度GDP约0.1个百分点左右，基准情形下，如果发生、预计关门持续2-3周，拖累4季度GDP增长0.2-0.3个百分点。麦卡锡被罢免或导致两党更难在2024财年预算上达成妥协，不排除11月17日政府再次暂时关门的可能性(参见《美国众议院长被罢免、影响几何?》，2023/10/07;《美国政府再度面临暂时关门风险》，2023/9/26)。两党能否在11月17日前通过预算或者再次通过短期融资方案仍存在不确定性。一方面，众议院议长人选仍未确定，且还没有出现能够获得广泛支持的候选人，留给两党预算谈判的时间不到1个月。另一方面，两党在政府支出、对以色列和乌克兰援助和边境管控仍有分歧。但考虑到12月圣诞节前停发政府雇员薪水的负面影响，即使关门，时间或短于1个月。
风险提示：美国政府关门时间长于预期，金融条件超预期收紧。