题：美联储若降息，如何影响实体经济及我国出口？
　　作者 王茂宇 申万宏源证券高级宏观分析师
　　陈达飞 申万宏源证券首席宏观分析师
　　赵伟 申万宏源证券首席经济学家
　　北京时间9月19日凌晨2点，美联储将公布利率决议。市场预计美联储此次降息几无悬念，但在降息幅度上仍存在分歧。从过往历史经验来看，美联储降息背景下，对利率敏感的房地产、制造业部门可能受益，并可以辐射到中国家具、家电、装潢以及加工金属制品、工业机械等商品出口。这次是否不一样？
　　货币政策对实体经济传导存在时滞，且实体经济对利率敏感度长期下降，因此，我们不认为9月可能将落地的降息能够即刻扭转美国经济走弱的趋势。但是，根据定量测算，美联储此次降息如果落地，对利率敏感的居民消费、住宅销售、固定资产投资或均有提振效果。
　　我们采取TVP-VAR模型(时变参数向量自回归模型)，基于2000年以来历次降息后经济数据，估算哪些经济领域更受益于美联储降息，如下图所示。以降息100BP(基点)估算，降息落地后约3-5个月，零售销售同比增速提高约0.25%到0.30%，且对利率的敏感性高于其他领域；降息后约2-4个月，住房销售同比增速提高约0.20%到0.25%，弹性同样较高。另一方面，投资端对降息的反应同样为正。
　　今年5月以来，10年期美债利率的回落已对美国地产销售形成刺激，若降息意味着未来美债利率继续下行，则下半年地产销售改善斜率还可提升。同时，美国地产销售还会滞后约6个月带动美国地产后周期相关商品消费，如家电、家具等。今年上半年，美国地产销售在高利率影响下的回落，将对下半年我国对美相关出口(家具、家电、装潢材料)形成拖累。反之，若下半年美债利率走低，则将提振2025年我国对美地产相关商品出口。
　　在美国居民消费之中，相对服务与非耐用品，耐用品对于利率的敏感度是最高的，而耐用品之中对利率最为敏感的是车辆。5月以来美债利率的回落，有望对美国汽车消费形成提振。美国新车、二手车贷款利率均与美国10年期国债利率息息相关，同时，美国居民实际PCE(个人消费支出平减指数)中的汽车消费增速与美债利率呈现反向关系。也即是说，和地产销售类似，美国居民耐用品消费中的汽车消费同属美债利率驱动。
　　但是，美国对自中国进口汽车依赖度较低相关。虽然美债利率回落有利于美国车辆消费改善，但这对于我国出口的传导链条并不通畅。
　　基于“重资本”的属性，设备投资对于利率政策也较为敏感，这从美国中大型企业信用紧缩程度与设备投资相关可以看出。若未来美联储降息，银行信贷继续宽松，则美国设备投资有望受到刺激。从更高频的数据来看，我们发现随着5月以来美债利率回落，美国金融状况已经边际转松，与近期一再走弱的美国ISM(美国供应管理协会)制造业PMI(采购经理指数)反向，这主要由于美国大选以及美联储降息预期存在不确定性，导致美国制造商预期趋弱。
　　我们认为，若美联储此次降息落地，与制造业回流政策、地产上游产业链相关的加工金属制品、工业机械等商品值得关注。美国上游制造业设备需求还受到前几年制造业建筑投资的传导，甚至可能包括房地产建筑施工对于上游机械、金属的拉动。在美国制造业订单中，2023年下半年最主要的拉动因素为加工金属制品(五金)，这对于我国出口明显有拉动。同时，过去半年(2月-7月)美国工业机械订单增速明显提升，对于我国出口也或有影响。若降息提振美国企业资本开支意愿，可能进一步刺激我国对美国中间品、资本品的出口。
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责任编辑：宋亚芬