중금회사연보는 7월 이후 각종 자산이'롤러코스터식'시세를 보이고 있으며, 배후에는 미국 연방준비제도 (Fed · 연준) 의 금리 인하 전망에 대한 흔들림이 내포되어 있다고 지적했다.미국 연방준비제도 (Fed · 연준) 가 9월에 금리 인하를 시작할 수 있을지, 약간의 금리 인하와 트럼프 거래에 따른 재인플레이션 압력을 우려해 미국 채권이 4.3~4.5% 구간을 유지하면서 흔들리고 있다.6월 인플레이션 수치가 눈에 띄게 냉각된 뒤 금리 인하 거래로 전환되면서 금은 온스당 2500달러에 육박했다.다시 7월에는 제조업 PMI와 비농업 약세가 쇠퇴 우려를 불러일으켰고, 심지어 미국 연방준비제도 (Fed · 연준) 가 긴급히 큰 폭의 금리 인하를 시작할 수 있을 것으로 예상돼 미국 채권, 달러가 3.7% 와 102로 빠르게 하락하면서 미국 주식이 크게 반등했다.
최근 서비스업 PMI와 소매 등의 수치가 강세를 보이면서 시장은'연착륙'하에 연준이 소폭 금리를 인하할 것이라는 예상으로 되돌아갔다.시장이 예상한"반환달리기"이후 정책경로는 도대체 어떻게 판단할것인가?각종 자산은 얼마나 많은 예상을 산입했는데, 이미 과도한가, 아니면 여전히 공간이 있는가?중금회사는 본문에서 계량화 방식을 통해 분석을 한다.
다음은 핵심 관점입니다.
미국 연방준비제도 (Fed · 연준) 의 정책 경로?9월에 큰 확률로 시작되지만,"연착륙"기준 상황에서 전체 금리 인하 폭은 제한적이다
쇠퇴 우려에 기반한 대폭적이고 긴급한 금리 인하 전망은 현실적이지 않다.9월 FOMC를 앞두고 8월 인플레이션, 비농업 데이터, 이번 주 잭슨홀 회의를 앞두고 정책 경로를 추가로 확인할 수도 있다.
각종 자산은 금리 인하 예상을 얼마나 계산했습니까?"선점" 정도 정렬, 금리 선물 & gt;황금 >구리 >미국 채무미국 주식
금리 선물은 향후 1년간 가장 많은 금리 인하 (7회) 를 내포하고 있으며, 금은 그 다음 (2.6회), 구리 (2.4회) 와 단채 (2.3회) 가 근접하고, 미국 주식 (0.8회) 은 금리 인하 예상이 가장 적다.금리 인하 경로가 예상보다 낮으면 미국 주식도 단순히 부담이 크지 않고 이익 전망이 더 중요하다는 얘기다.
후속 자산의 추세는 어떻습니까?금리 인하 전 미국 채권과 금은'주파수 대역'을 했고, 금리 인하 후 점차 순주기 자산으로 전환했다
금리 인하 전에 미국 채권과 금과 같은 분모 자산은 계속 보유할 수 있지만, 예상이 앞다투어 달리고 금리 인하의 전체 공간이 제한되어 있기 때문에'파단을 만드는 것'이 더 많다.금리 인하 후, 기본면이 점차 안정되고 회복됨에 따라 순주기 자산과 분야로 전환할 수 있다.
다음은 연구 보고서의 본문이다.
1. 미국 연방준비제도 (Fed · 연준) 의 정책 경로는?9월에 큰 확률로 시작되지만,"연착륙"기준 상황에서 전체 금리 인하 폭은 제한적이다
9월에 큰 확률로 금리 인하가 시작되었고, 시장도 이미 충분히 계상되었다.미국 연방준비제도 (Fed · 연준) 의 정책 목표와 관리들의 최근 발언을 보면, 9월에 금리 인하를 시작하는 것은 이미"큰 확률"이다: 한편으로 인플레이션이 2% 의 목표를 향해 하락하고, 노동 시장도 냉각되었다.7월 전체와 핵심 CPI는 전년 동기 대비 계속 하락하여 실업률이 4.3% 로 상승하고 비농업 신규 고용이 예상보다 낮아 모두 미국 연방준비제도 (Fed · 연준) 가 9월에 금리를 인하할 수 있는 길을 열어주었다.한편, 미국 연방준비제도 (Fed · 연준) 관리들은 최근 비둘기 발언으로 금리 인하 예열을 시작했다.특히 파월 의장은 워싱턴경제클럽 인터뷰 등 여러 발언에서 인플레이션이 2%로 떨어질 때까지 기다리지 않아도 금리를 인하할 수 있다고 강조하면서 금리 인하가 너무 늦게 경제에 압력을 가할 것을 우려했다.최근 시장 불안도 연준이 지나치게 늦게 금리를 인하할 것을 우려하는 압력을 높일 수 있다.9월을 첫 금리 인하 시점으로 삼은 것에 대해서도 시장은 이견이 없다. 현재 CME 금리 전망은 9월 금리 인하 확률이 100% 에 이른다는 것을 내포하고 있다. 다만 폭만 다를 뿐 25bp 금리 인하 확률은 75% 로 더 높다. 7월 FOMC 이후 인터뷰에서 파월이 한 차례 50bp 금리 인하 가능성을 부인한 것과 일치한다.
도표: 파월의 최근 주요태도표시와 발언은 보편적으로 비둘기에 치우쳤다
자료 출처: Bloomberg, 중진공 연구부
그러나 기준 상황에서 이번 라운드의 전체 금리 인하 폭은 제한적 (4~5회, 100bp 정도) 으로 쇠퇴 우려에 기반한 대폭적이고 긴급 금리 인하 전망은 현실적이지 않다.우리는 미국경제의 기본면의 동기화와 선도지표를 정리하고 쇠퇴를 촉발하는 요소의 당면 압력을 검증하여 현재 미국경제가 하행통로에 처해있으며 기업소득의 성장속도도 점차 둔화되고있다고 판단한다.그러나 각 환절간에 부동한"시소"가 존재하기에 서로 상쇄할수 있으며 전반 경제는 전면적으로 약해지는 실속압력이 없다.이와 동시에 개인부문의 융자원가와 투자수익의 격차가 크지 않고 화페긴축이 수요에 대한 억제는 한계이기에 일정한 폭의 금리인하는 다시 수요를 산생시킬수 있다. 례를 들면 년초 시장거래가 느슨해지고 장채리률이 3.8% 로 하락하여 전반 금융조건을 느슨하게 했으며 주민담보대출의 동기대비 성장속도와 기업의 채무발행규모가 2022년이래 최고치를 기록했다.이런 상황에서 우리는 4~5회 (100bp 정도) 금리를 인하하면 통화정책이 제한적으로 완화될 수 있고, 수요와 성장이 다시 상행 통로로 돌아갈 수 있으며, 10년 미국 채권의 중추 4% 에 대응한다고 추산한다.이밖에 통화팽창이 4분기에 뒤틀려 금리인하후 수요가 개선되면서 가격압력이 반등하고 량당의 여러가지 정책의 통화팽창속성도 이번 금리인하폭을 제약할수 있다.
도표: 미국 주민부문 30년 주택담보대출 담보금리 임대료수익률 아래로 하락
자료 출처: Haver, 중금회사 연구부
차트: 미국 기업 부문 금융 비용 (6.6%) 이 투자 수익률 (5.9%) 보다 약간 높음
자료 출처: Haver, 중금회사 연구부
도표: 우리는 미국의 하반기 경제 각 단계가"한 번 두 번"을 나타낼 것으로 예상하며, 금리 인하 후"연착륙"
자료 출처: 중금회사 연구부
9월 FOMC를 앞두고 주요 데이터와 이번 주 잭슨홀 회의 또는 정책 경로 추가 확인.9월 FOMC 회의 전 (9월 16~17일) 정책 경로에 영향을 미치는 것은 잭슨 홀 글로벌 중앙은행 연차총회 (파월 연설은 이번 주 금요일 8월 23일), 8월 비농업 (9월 6일) 과 CPI (9월 11일) 다.우리는 전체와 핵심 CPI가 모두 하락세를 이어갈 것으로 초보적으로 추산하는데, 그 중 전체 CPI는 전년 동기 대비 또는 7월의 2.9% 에서 8월의 2.6% 로, 핵심 CPI는 전년 동기 대비 7월의 3.2% 에서 8월의 3.1% 로 하락하여 파월의 입에서"인플레이션이 계속 하락하고 고용시장이 안정을 유지한다"는 테스트에 부합하며, 9월에 금리 인하를 시작하는 경로에 미치는 영향은 제한적이다.
도표: 3분기 전체와 핵심 CPI는 전년 동기 대비 지속적으로 하락하였다.4분기 또는 소폭 상승
출처: Haver, Bloomberg, 중진공 연구부
이번 주 잭슨홀 회의 파월은 연설에서 인플레이션의 하락세와 고용 목표에 대한 균형을 재확인하고 온건한 금리 인하 신호를 전달할 것으로 보인다.Jackson Hole 글로벌 중앙은행 연차총회는 전 세계 각지의 중앙은행 총재, 재무장관, 국제기구 책임자와 경제학자들이 모여 현재 세계에서 가장 관건적인 각종 경제 및 통화정책을 공동으로 토론하는데 그중 미국련방공화국 주석의 연설이 가장 주목을 받고있다.올해 회의의 주제는"통화정책의 유효성과 전도 재평가"이다. 연준의 이번 금리 인하 주기가 시작되는 전주곡으로서 파월은"연준의 금리 인하는 반드시 인플레이션이 2% 로 하락할 필요는 없다. 인플레이션이 2% 로 하락하는 추세만 있으면 된다"는 온건한'비둘기파'의 발언을 이어가면서"연준의 금리 인하는 인플레이션과 고용의 두 목표에 대한 연준의 균형을 시장에 전달할 것으로 예상된다.
도표: 미국 연방준비제도 (Fed · 연준) 점진도 올해 한 번, 내년 네 번 금리 인하 예상
자료 출처: 미국 연방준비제도이사회, 중금회사 연구부
2. 각종 자산은 금리 인하 예상을 얼마나 계산했습니까?"선점" 정도 정렬, 금리 선물 & gt;황금 >구리 >미국 채무미국 주식
비록 미국 연방준비제도 (Fed · 연준) 가 7월 FOMC 성명에서 9월 금리 인하를 예열했지만, 7월의 부진한 고용과 수치를 겪은 후, 시장은 분명히 미국 연방준비제도 (Fed · 연준) 가"더 일찍, 더 많이 할 것"으로 예상했고, 가열된'쇠퇴 서사'가 더해지면서 미국 채권과 달러가 현저하게 약세를 보였고, 미국 주식도 현저하게 반등했다.그러나 최근 2주 동안 서비스업 PMI와 소매를 포함한 일부 수치는 경제가 여전히 근성을 갖고있음을 보여주었고 주요자산은 쇠퇴우려의 극단에서 다시 회복되였으며 미국채무리률은 3.7% 의 저점에서 3.9% 로 반등했으며 미국주식도 80% 의 전기실지를 회복했다.위의 글에서 토론한 가능한 경로에 비해 현재 각종 자산은 또 얼마나 많은 예상을 산입했습니까?지나쳤습니까, 아니면 여전히 공간이 있습니까?구체적으로 보면
도표: 우리는 금리선물, 금, 미국주를 각각 175bp, 65bp, 21bp에 산입한 향후 1년간의 금리인하예상을 추산한다
주: 데이터 2024년 8월 16일 현재 자료 출처: Bloomberg, 미국 연방준비제도이사회, 중진공 연구부
금리 선물: 향후 1년 동안 7번의 금리 인하를 포함한다.현재 금리 선물은 2025년 8월 금리 수준 3.8% 를 내포하고 있으며, 향후 1년간 현재 연방기금 금리 수준보다 7차례 더 금리를 인하해야 한다.CME 금리선물이 내포한 구체적인 경로는 9월 25bp, 11월, 12월 25bp, 2025년 1월 50bp, 3월과 6월 각각 25bp 인하다.
도표: CME 금리 선물은 9월 첫 25bp 금리 인하를 내포하고 있다
자료 출처: CME, 중금회사 연구부
금: 향후 1년 동안 CME 금리 선물에 버금가는 2.6번의 금리 인하를 내포하고 있다.실질금리, 달러와 금 사이의 관계에 근거하여, 우리는 현재 금 가격 (온스당 25008달러) 에 내포된 실질금리를 1.76% 로 추산하여 현재 1.80% 의 실질금리보다 약간 낮으며,"앞다투어"더 많은 금리 선물에 버금가고, 금은 비교적 많은 금리 인하 예상에 산입하여 향후 1년간 64.7bp 금리 인하에 대응한다.
도표: 실제 금리와 금의 관계에 근거하여 우리는 현재 금 가격 (온스당 25008달러) 에 내포된 실제 금리 ~1.76% 를 추산한다
자료 출처: Bloomberg, 중진공 연구부
구리: 향후 1 년 동안 CME 금리 선물과 금보다 낮은 2.4 번의 금리 인하를 암시합니다.인플레이션 예상, 달러와 구리 가격의 관계에 근거하여, 우리는 현재 구리 가격 (톤당 415달러) 에 내포된 인플레이션 예상을 2.10% 로 추산하여 현재 2.08% 의 실제 수준보다 약간 높으며, 향후 1년간 58.8bp 금리 인하에 대응한다.
미국채무: 단단미채는 향후 1년간 2.3차례의 금리인하를 내포하고있는데 장단미채는 이미 우리가 추산한 4% 의 중추보다 낮아 예기가 비교적 짧은 채무가 더욱 충분하다는것을 보여준다.현재 1년 만기 미국 채권은 향후 1년간 56.7bp 금리 인하를 계산해 쇠퇴 우려가 고조되는 가운데 10bp 하락해 미국 연방준비제도 (Fed · 연준) 의 긴급 대폭적인 금리 인하 필요성에 대응했다.장단미채는 비농업수치의 약세와 지난주초 글로벌권익시장의 파동의"쇠퇴서사"정서가 더해지면서 신속하게 3.7% 관문을 돌파했지만 최근 2주간 여전히 근성이 있는 경제수치가 장채를 3.9% 부근으로 상승시켰지만 여전히 우리가 추산한 4% 의 중추보다 약간 낮아 장채계상의 금리인하예상도 비교적 충분하다는것을 보여주었다.
도표: 평가, 신용리차와 리률의 관계에 근거하여 우리는 현재 미국주식의 동태적평가에 내포된 10년간의 미국채무리률을 4.45% 로 추산한다
자료 출처: Bloomberg, 중진공 연구부
미국 주식: 향후 1년간 0.8회 금리 인하를 내포하고 있으며, 각종 자산 중 금리 인하 예상이 가장 적은 자산을 산입한다.미국 채무 금리, 신용 마진 및 미국 주식 동태 평가의 관계에 근거하여, 우리는 현재 S & P500 지수의 21.2배의 동태 평가에 내포된 10년 미국 채무 금리를 4.45% 로 추산하고, 향후 1년간 20.6bp 금리 인하에 대응하며, 각종 다른 자산 중 금리 인하 예상이 가장 적게 산입된 것이다.금리 인하 경로가 예상보다 낮으면 미국 주식도 단순히 부담이 크지 않고 이익 전망이 더 중요하다는 얘기다.
3. 후속자산의 추세는 어떠한가?금리 인하 전 미국 채권과 금은'주파수 대역'을 했고, 금리 인하 후 점차 순주기 자산으로 전환했다
인플레이션 하락 추세와 미국 연방준비제도 (Fed · 연준) 의 관련 공식 발표에 근거하여, 우리는 정책 경로가 상대적으로 확실하다고 생각한다. 즉 9월에 금리 인하를 시작하지만, 전체 폭은 제한적이다.각종 자산은 모두 이미 일정한 금리 인하 예상에 산입되었기 때문에, 금리 인하 전에 미국 채권과 금과 같은 분모 자산은 계속 보유할 수 있지만, 예상이 앞다투어 달리고 금리 인하의 전체 공간이 제한되어 있기 때문에, 더 많은"주파수 대역"이며, 더 많은 창고를 늘리는 것을 건의하지 않고,"싸우고 물러설 수 있다."금리를 인하한후 기본면이 점차 안정되고 회복됨에 따라 점차 순주기자산과 분야로 전환될수 있다.구체적으로 보면
금리를 인하하고 현금화하기전에 거래리익이 좋은 미국채무와 금을 완화시키면 상대적으로 혜택을 받을수 있지만 공간이 제한되여있어 금리를 인하하기전에"주파대"를 하는데 더욱 적합하다.1) 우리는 이번 금리 인하 주기의 장채 중추를 약 4% 로 추산하고, 금리 인하 현금화는 3.8% 의 저점으로 하락할 수 있기 때문에 현재 3.9% 의 위치는 하향 폭이 제한적이다;2) 미국 채권에 비해 우리는 실질금리 (1-1.5%) 와 달러 (102-106) 의 기본면 모델 (기타 지연정세와 위험회피 요인을 고려하지 않음) 을 결합하여 금의 합리적 중추를 온스당 2500달러로 추산한다.
도표: 미국채무중추 4% 좌우,금리 인하 현금화 하충 (3.7%), 금리 인하 현금화 후 즉시 빠져나가다
자료 출처: Bloomberg, 중진공 연구부
도표: 연 1~1.5% 의 실질금리와 달러 102~106 구간으로 추산하면 금 중추 가격은 온스당 2500달러 안팎이 될 수 있다
자료 출처: Bloomberg, 중진공 연구부
금리 인하와 현금화 후, 점차 분모단에만 혜택을 받는 자산에서 분자단이 이익 회복의 혜택을 받는 자산으로 전환되는데, 예를 들면 미국 주식과 구리 등이다.금리 인하 전 정서의 확대 하에 약세를 보이는 경제 데이터나 위험 사건의 충격은 미국 주식과 구리와 같은 위험 자산에 비교적 큰 조정 압력을 가져올 것이다.그러나 위험자산에 대해 우리는 비관적이지 않다. 이번 금리 인하와 펀더멘털 복구 경로에 대한 판단과 결합하여 조정 후 오히려 더 좋은 개입 기회를 제공하여 금리 인하 후 수요 회복과 대선 후 정책 자극 예상을 기다릴 수 있다.
도표: 이번 금리 인하는 2019년 소폭 금리 인하 연착륙과 유사하다. 금리 인하 전 미국 채무 금이 우세했다가 미국 주식과 구리로 전환했다
자료 출처: Bloomberg, 중진공 연구부
9월 FOMC 회의를 앞두고 시장이 주목할 수 있는 경제 데이터와 이벤트를 정리한 것은 민주당 전당대회 (8월 19일-8월 21일), 8월 마킷 PMI 데이터 (8월 22일), 잭슨 홀 회의 파월 연설 (8월 23일), 8월 ISM 제조업 PMI (9월 3일), 8월 ISM 서비스업 PMI (9월 5일), 8월 실업률 및 비농업 고용률 (9월 5일), 9월 CPI 신규) 이다.